数字化时代商业银行与科技平台各有千秋

近日，围绕中国金融出版社的新书《金融基础设施、科技创新与政策响应——周小川有关讲座汇编》，第一财经近日和国际货币基金组织（IMF)货币及资本市场部副主任何东进行了深入对话。

IMF货币及资本市场部副主任何东

“双边市场”改变“范围经济”

第一财经：随着金融科技和大型科技公司的崛起，各方持续关注的是，这会如何冲击和影响商业银行的运营模式和组织架构？

何东：在讨论科技公司对商业银行的影响时，应该有两个最重要的考虑因素，即规模经济（economies of scale）和范围经济（economies of scope）。

规模经济是指，做很多业务的单位成本随着规模增加而递减，所以经营主体有扩大经营规模的动机。而范围经济则是指，从单一产品到多样产品，或从分业经营到混业经营，其背后的原因在于，金融行业的信息共享可以降低成本。具体说，只要银行对一个客户的基本情况进行了解后，就可对该客户销售多种产品，这就可以增加利润。例如客户在银行存款后，银行可以给客户提供诸如保险、理财等附加产品服务。

第一财经：就规模经济和范围经济而言，大型科技公司（BigTech）和科技金融公司对银行等金融机构会产生怎样的影响？

何东：就规模经济而言，商业银行的优势在于大公司客户，而科技公司的优势在于中小企业。商业银行服务中小企业的单位成本较高，也很难通过扩大规模来降低这种贷款的单位成本。科技公司可以通过掌握中小企业的数据，用数字科技的手段来降低单位成本。所以科技公司的崛起对解决中小企业融资难的问题，应该会起到促进作用。总体来说，因为商业银行有强大的融资功能，在规模经济方面还是有较大的优势。

金融科技和科技公司对商业银行的范围经济会产生比较大的影响，这是因为银行现在对客户信息了解的优势已不如以前，比如以前银行对客户的信息掌握是比较专业独享的，但随着数字化不断推进后，社交平台、搜索引擎对客户的信息（数字足迹，digital footprint）的掌握很高，这些信息已不再由银行独享，科技公司实际上对社交平台、电商平台客户信息的掌握程度甚至好于银行，因此银行享受的范围经济优势已在下降。

未来的银行可能不再是现在这样的大一统的多产品机构，反而是逐渐会和科技公司在不同领域各有分工，例如电商或社交平台上会出现卖保险、理财的应用，银行反而成了平台的一部分，贷款、存款也可能只是社交平台上的一个应用，与现在的结构会有比较大的变化。平台会把不同的金融服务进行加总，所以银行的范围经济会发生巨大变化。因此也可以预期，在金融服务的领域里，未来可能是各种类型的服务提供商在各种类型的平台上进行竞争。

第一财经：如何看待大型科技公司出现后的“赢家通吃”现象，以及平台常用的“交叉补贴”等策略？

何东：数字经济中的各种服务平台通常采用“双边市场”的架构，在这样的市场中，“平台”为来自不同群体的买家和卖家搭建互动的桥梁，比如消费者和商家是微信支付的两个用户群体。如果大部分商家愿意接受微信支付，那么消费者也会愿意使用微信支付。相反的，如果消费者愿意使用微信支付，商家也会乐意加盟微信支付。

在这些双边市场中，市场通常高度集中，如支付宝和微信支付垄断了中国的移动端零售支付市场。外溢性，即用户从双边市场中的另一边获益，是造成高市场集中度的一大原因。另一个原因则是规模效应，即用户越多，单位服务成本越低。网络效应和规模经济效应下，很容易出现“赢者通吃”的现象。平台以极低的价格对市场的一边收取费用，吸引另一边的用户，后者为平台提供收益。消费者使用微信支付时无需付费，但加盟微信支付的商家需要支付手续费。

在市场的一边以低价（甚至免费）提供商品或服务是否属于掠夺性定价，当然会招致反垄断机构的怀疑。在经典市场中，这类做法是削弱竞争对手的财力，或释放出进攻信号，意图将其赶出市场的一种策略。相反的，滥用高价则意味着拥有垄断势力。然而，在双边市场中，这一逻辑不一定成立。与过去相比，数字化时代的市场高度集中不一定代表着缺少竞争。譬如平台服务公司通常鼓励商家之间的竞争。我比较赞同法国经济学家Jean Tirole的观点，针对双边市场的反垄断政策需要同时考虑市场的两面，在严格而细致的经济学分析基础上，逐案判断是否存在垄断行为。

总之，大型科技平台既丰富，也复杂化了竞争政策，传统的以规模和市场份额来作为判断垄断的依据似已不足，监管机构需要更多地从竞争性（contestability）角度来思考和制定政策。电商或社交平台如何影响竞争性，大型平台是否能帮助提升消费者福利和平台上企业的生产效率，我们需要转换思路，深入探讨。

平衡竞争和审慎政策实现金融稳定

第一财经：金融科技公司/BigTech进入金融服务领域，与传统金融机构竞争，会不会对金融稳定带来不良影响？

何东：要回答这个问题，首先需要正确理解开放金融服务对金融系统稳定性的影响，即金融服务业竞争加剧和金融系统稳定性之间的关系。

总体而言，在有效的审慎监管下，加强银行和金融服务业的竞争性对整个社会来说是好事。竞争是经济效率的主要驱动力之一，这一点同样适用于金融服务业。如果金融科技公司和大型科技公司进入金融服务领域能够帮助提高金融服务业的效率，是一个正面的发展。但金融业有其特殊性，是一场信心游戏，金融体系比其他经济领域更脆弱，因此，我们需要考虑竞争对金融稳定性的影响。

金融服务的双边市场如何影响金融稳定，以及大型科技公司是否会成为一个“大而不倒”的新问题，在这方面我们的理解仍然十分有限，需要更多深入的研究。

银行业产品多样，由于重重壁垒和市场摩擦，银行业的竞争是不完全的。零售银行业中，转换成本、口碑、分支网络等都起到进入壁垒的作用。企业银行业中，现有业务关系和信息不对称等市场摩擦是导致面向中小企业的银行业务难以发展壮大的原因之一。批发银行业和投资银行业中，竞争是国际性和市场导向的，即使市场高度集中，竞争仍然可以相当激烈。

由于存在行为偏差，竞争的加剧可能会增加金融系统的脆弱性。例如，竞争市场上，借贷标准和风险筛选标准往往会降低，导致信用供应过剩，而消费者的过度借贷倾向，尤其是在风险偏好强烈且风险成本低下的情况下，会进一步强化这一趋势。竞争也可能会通过侵蚀现有机构的特许权价值，削弱监控贷款和维护长期客户关系的激励而加剧冒险行为。

因此，我比较赞同西班牙经济学家Xavier Vives的观点，竞争和稳定之间的关系很有可能呈现驼峰式，稳定性在竞争处于中等水平时达到最佳。从垄断市场开始，竞争水平的提升对应着生产效率的提升和创新，因而是有利的。而当竞争水平增加到一定程度时，带来的好处和对系统脆弱性的危害达到平衡。超过这个平衡点后，竞争水平继续增加可能会对社会带来危害。

在此背景下，有必要指出的是，中国的金融系统很有可能还远低于竞争的最佳水平，但中国银行业某些方面似乎存在过度同质化的竞争，并缺乏有效的退出机制。如果科技公司的金融服务能够增加金融业的异质化竞争，应该值得鼓励。

第一财经：随着金融部门的开放和大型科技公司进入金融服务领域，监管部门如何将竞争水平的增加纳入审慎政策的设计和执行框架中？竞争和审慎政策如何协调？

何东：支付宝和微信支付在中国的经验表明，金融服务的双边市场发展迅速，在我们对它如何影响金融稳定性有较深入了解前，市场结构可能已经发生了根本性的改变。因此数字金融的发展的确给监管政策带来了挑战。但与此同时，数字科技的发展也为加强监管的有效性带来新的机会。

通过竞争政策来减少进入壁垒、增加竞争，需要更严格的审慎标准来配合，竞争越激烈，资本充足率和流动性水平也应该更高。这是因为对收益的追逐会加剧投资者的协调问题，从而更容易出现挤兑现象。同时，特许权价值的降低也会诱使银行采取更多的冒险行为。

更广泛来说，对金融科技公司和大型科技公司提供金融服务的活动，应该采用“同样功能，同样风险，同样监管”的原则。最基本的要求是持牌经营。但在现实中，可能很难确定“同样风险”。与传统商业银行相比，科技公司因为识别和跟踪能力的加强可以降低信贷风险，而另外一些风险（如数据泄露和网络技术安全）则可能上升。除此之外，如何对各种金融产品的显性和暗含的杠杆率与流动性风险进行规管，则需要进一步探索。

在目前阶段，随着科技巨头在金融系统中的作用日益重要，国际监管体系已经开始强调要监控和降低它们的操作风险和网络风险。随着时间的推移，某些市场细分领域高度集中、借贷平台上的资金流动量达到高水平或变得不稳定，这些因素都有可能导致科技巨头具备系统重要性和顺周期性。监管机构应定期评估稳定性风险，将功能的可比性，风险的水平和类型，以及这类经济活动的规模纳入考虑。

金融科技无法取代银行的货币创造功能

第一财经：前面讨论的角度主要涉及平台、竞争政策和金融稳定，从支付和货币角度出发，从宏观和货币银行学角度观察，情况是否会有所不同？

何东：要理解这个问题，首先要理解现代市场经济中货币是如何创造出来的。

现代经济里，货币的创造实际上是信贷创造货币的过程。所以这就涉及商业银行的特殊之处。现在所谓的货币体系二元结构，说的就是商业银行和中央银行的关系，中央银行的负债是我们的基础货币，在现代经济里整个货币供应占比是比较小的，但是起到了重要的支点作用。所以我们可以把货币体系想象为三角形的金字塔，央行在金字塔的顶部，而商业银行是在金字塔的中部，底部则是非银行金融机构和其他非银行商业机构。

通过信用创造货币，商业银行的资产和负债表的两面是紧密相连、密不可分的，负债的创造是通过发放信贷来实现的。为什么中央银行不能直接向广大民众和企业发放信贷呢？这其实是效率问题。央行作为独大的一家机构，不太可能对居民、企业信息掌握得很全面，因此发放信贷并无优势。如果将发放信贷的职权下放到商业银行，则可以提高整体效率，因为商业银行的分布还是比较分散的，对企业和住户的信息又了解比较全面。因此，中央银行和商业银行天生有非常密切的关系，实际上后者是前者创造货币功能的延伸。

商业银行负债的最大特征，特别是可以用来作支付用的活期存款，就是随到随取，自由向第三方转让，并且其和中央银行的负债是一对一的兑换关系。相较之下，科技公司很难发放可转让负债，并和中央银行负债保持一对一的兑换关系，即拥有创造货币功能。在现代经济里，货币是法定的信用货币，由央行负债来定义的，同时也是由商业银行来派生的。科技公司不可能取代商业银行的货币创造功能，除非它也变成银行。实际上，大型科技公司的一些部分已经变成银行，譬如阿里的网商银行和腾讯的微众银行。

第一财经：从支付起步的电子货币（电子支付，EP）对商业银行和科技公司的关系带来何种变化？

何东：电子支付的崛起可以让科技公司和其他非银金融公司走在前排，让货币功能分散化，即支付、交易、计价这三种功能不一定要聚集在一起。随着电字货币的崛起、金融科技的普及化，第三方科技公司可以提供各种支付服务，成为和住户部门打交道的一种前台，但这些支付功能还是需要通过商业银行或中央银行的转账实现，结算功能是不可能被完全取代的。

此外，商业银行在信贷方面的规模经济还是非常强劲的，为企业提供支付服务有不少优势。国内经常讨论2C/2B的不同方向，例如大型支付公司阿里支付宝、腾讯支付，目前致力于向供应链金融，即2B方向转移，但实际上困难不少。企业的支付需求通常是非连续的，不定期会出现一定的大额支付，现金流往往难以预测。在这样的情况下，银行资产负债表的弹性对企业有很大优势，科技公司很难复制。换句话说，因为商业银行具有创造货币的能力，在帮助企业部门管理流动性风险方面有天然优势；即使是在电子支付时代，商业银行和大型商业企业、机构之间的关系还是有其内在的逻辑。

央行数字货币设计有很多选择空间

第一财经：再来谈谈数字货币，脸书发行Libra的计划为什么在全球引起那么大的反响？如何看待非主权数字货币的前途？

何东：从技术角度来说，数字货币的崛起是因“通证化”（tokenization）技术实现突破而得到加速。通证化及智能合约（smart contract）在安全网络上的使用可以实现支付、证券交易结算以及其他经济交易的无缝自动化。在这样一个通证化的互联网金融体系中，物理距离和地理空间已失去了意义。数字货币因而也可以缓解很多当前国际金融体系中隐含的摩擦，例如代理行关系（correspondent banking relationships）。

从经济角度来看，数字货币的崛起也反映了供需因素。在需求层面，数字货币可以实现普惠金融，也可以部分解决现有的跨境支付痛点，例如速度慢、成本高、缺乏透明度；在供给层面，数字科技的突破使得更多定制化的货币有机会被引入和使用。数字化也催生了很多货币的新特性设计，这些特性旨在适应特定商业模式的需要。随着更多实物和服务的交易在跨国大型数字平台上进行（例如阿里巴巴、亚马逊、脸书、谷歌、腾讯），这些平台就可能拥有最优货币区（optimal currency areas）的特点。数字网络可以定制货币的可获得性、可传输性、可偿付性，以进一步强化货币发行方的商业模式。

鉴于网络效应，代币的使用和交易也受制于规模经济，数字货币的采用可能会非常迅速。例如Libra等跨国稳定币可能会对货币主权、金融稳定、跨境资本流动等产生较大影响。监管方面的挑战也十分艰巨，因为跨国稳定币可能在众多司法管辖区参与金融服务。

尽管如此，这些与法币拥有不同计价单位的数字货币究竟能否被大规模使用仍存在诸多不确定性。问题就在于，是否能够创造以Libra计价的银行信用，以及是否可以开发以Libra计价的金融市场生态体系。能否创造以Libra计价的银行存款取决于是否存在对Libra计价的负债的需求。根据货币信用理论，某特定借债证明或借条（IOU）能否被广泛接受而成为货币，这取决于其信用、监管、最后贷款人（ Lender of Last Resort, LOLR）的有效性等。换言之，法币是一个信用体系，在这个体系中中央银行的存在就是关键。从这一角度来看，原则上没什么会阻碍私人数字货币的创造，但在没有央行存在、不受国家信用支持的情况下，私人数字货币很难被广泛使用。

更根本的是，私人数字货币和主权法币的未来取决于大型企业或私人数字网络相较于主权政府的信誉度。纵观历史，私人货币时不时会兴起，但它们往往容易受到金融不稳定性的侵扰，且存续期并不长。只要主权政府可以维持其信誉度，央行也能保证货币政策的有效性，很难想象私人数字货币会在国内外市场被广泛使用。但也不能排除这些私人数字货币会在特定电子商户和社交网络上被有限地接受和流通。

第一财经：脸书发行Libra的计划似乎刺激了各国央行加快研发央行数字货币。央行数字货币的设计和发行目前面临哪些主要的挑战？

何东：面对私人数字货币的挑战，各国央行需要与时俱进，以确保自己不在数字经济的这场游戏中出局。为此，各国央行需要继续让自身的负债（央行货币或法币）更具吸引力，以使私人部门在数字时代仍愿意使用其央行发行的法币。一个可行的解决方案就是发行央行数字货币（CBDC）。

在数字经济时代，央行应对货币的形态进行改良、调整，这样才能够在数字经济时代维护法定货币对公共政策起到的积极作用，包括在个人隐私的保护、可匿名性、反恐融资、反洗钱、货币政策的有效性之间都可以起到比较良好的促进和平衡作用。

可以想象，数字时代的货币体系会充满各种满足不同需求的支付工具。CBDC从某种角度可以看成提供了一个“冗余”或“后备”支付系统（“redundancy” payment system），即它们与其他私人支付工具（如支付宝、微信支付等电子货币服务提供商）形成互补，在数字时代提供了一个关键的、永远运行的替代选项。CBDC这个关键的公共物品是那些私人服务提供商没有足够动力去提供的。CBDC也确保了支付在不同平台之间的互操作性，从而为不同的私人数字网络提供了平等竞争的环境。从这个角度说，法币数字化是实现各类平台之间充分竞争的一个重要手段。

设计和发行CBDC的主要挑战在于操作风险——面对网络攻击，CBDC必须要极度可靠、安全、具有韧性。CBDC需要始终时时刻刻可供使用，尤其是在没有网络连接或电信通信受阻之时。CBDC也要确保用户能获得合理的匿名性和隐私，同时监管方要能够履行合规义务，即符合反洗钱、反恐融资、金融诚信法律法规的要求。央行还需要仔细思考CBDC是否能够被外国人使用，以及CBDC在跨境使用时是否能够与现有的规章制度相适，包括外汇限制和资本流动管理措施。操作层面的挑战也暗示着，央行在决定推出CBDC的时机方面更为谨慎，不会操之过急。

第一财经：如何看待CBDC会导致“狭义银行（narrow banking）”的担忧？

何东：目前还不能断言CBDC会导致狭义银行。狭义银行可以是发行CBDC的一种方式或渠道，但不是必要的。

有不少人担忧，CBDC可能会对商业银行造成负面冲击，这种冲击在常规情况下即指“金融脱媒”（disintermediation），而在危机时期则可能导致银行更容易被挤兑。在我看来，只要采取合适的设计和制度安排，这些担忧都可化解。如果CBDC是基于代币发行的，例如数字现金（digital cash），那么商业银行就很难受到影响。

如果CBDC是基于账户发行的，例如央行直接从包括住户部门的公众吸储，并支付利息，那么这就直接与商业银行存款存在竞争，并可能造成一定的金融脱媒。

也可以设想一下狭义银行的这个设计方案：其所发放的所有存款将与资产端存在央行的存款一一对应。狭义银行会发行“狭义银行数字货币”（narrow bank digital currency）或“合成CBDC”（synthetic CBDC）。这基本上就和由完全存放在央行的存款准备金担保的稳定币的设想如出一辙。

就后两种CBDC而言，CBDC存款账户的“分层”（tiering）可以减少金融脱媒的负面效应。在这一体系下，对于在特定数量上限以内的金额将适用于相对有吸引力的利率，而对于超出限额的金额则仅能享受更低的利率。这一体系可以让发挥支付功能的CBDC存款划分到第一层CBDC，而将发挥储值功能的CBDC存款划分到利率不那么吸引人的第二层CBDC。

因此在我看来，狭义银行并非发行CBDC的必然结果，一切都取决于整个体系设计的选择。总体来说，央行拥有不少可利用的工具来缓解CBDC对商业银行可能造成的潜在冲击。